DERIVADOS DE CRÉDITO (parte 2)
Por: Carlos Goedder
Cedice Libertad

Dedicado al prof. Alberto Capriles S., pionero desde la UCAB en educar respecto a gestión del riesgo financiero.

“Los bancos se están trasladando desde un modelo tradicional de ‘comprar-y-mantener’ hacia otro de ‘originar-y-distribuir’, donde los bancos distribuyen carteras de riesgo de crédito y activos a otros participantes del mercado. (…) Es válido preguntarse si estamos convergiendo hacia un nuevo sistema financiero ‘integrado’, por lo cual las categorías tradicionalmente separadas de banca y mercados dentro del sistema financiero seguramente tendrán que revisarse. Un sistema integrado aprovecharía mejor las ventajas competitivas de los distintos participantes en el mercado.”

D. Jean-Claude Trichet (presidente del Banco Central Europeo). Algunas reflexiones sobre el desarrollo de los derivados de crédito (18/abr/2007).

Continuo con la introducción a los derivados de crédito que inicié hace un par de semanas. La entrega anterior, donde se recuerda qué son los derivados y se anticipa el concepto de credit default swap está disponible en el sitio web de Cedice, www.cedice.org.ve (fue publicado en el espacio de Opinión de 2001 el 30 de abril)

Yendo al punto: el credit default swap “CDS”, la modalidad más habitual de derivado de crédito, es un contrato mediante el cual, a cambio de una prima, se garantiza al comprador el repago de una deuda en el caso de ocurrir algún evento crediticio. El comprador puede ser un banco, al cual le debe dinero una compañía fabricante de automóviles, por ejemplo. El evento crediticio puede ser, por ejemplo, la cesación de pagos por parte de la ensambladora (otro podría ser el atraso en el pago de cualquier deuda o una reducción en la calificación crediticia que asignan agencias internacionales como Moody’s, S&P y Fitch).

El vendedor del derivado de crédito cobra, desde el comienzo, una prima que es un porcentaje respecto al monto total de la deuda que tiene el fabricante de autos con el banco. El porcentaje, expresado en “puntos básicos” (un punto porcentual equivale a 100 puntos básicos) se incrementa en la medida que el plazo de la deuda sea mayor; también se cobra más si el cliente es percibido como más riesgoso, bien sea por la industria en que opera (las empresas farmacéuticas suelen ser percibidas como las más solventes) o por su propio historial de crédito; el valor de la prima también depende de los tipos de interés en el mercado y de la liquidez, esto es, la velocidad con que se puede vender el instrumento financiero.

Si la ensambladora de vehículos es incapaz de honrar el pago de sus deudas por insolvencia, entonces el banco, dado que ha ocurrido el “evento de crédito”, puede accionar la cobranza al vendedor del derivado. Este vendedor del CDS le dará al banco el dinero que originalmente le debía haber pagado el deudor moroso; a cambio, además de la prima que ya se ha embolsado, el vendedor del CDS exigirá al banco que le entregue bonos emitidos por la empresa automovilística y cuyo valor nominal será igual a la deuda vencida. Estos bonos pueden tener un valor de mercado ridículo (casi nulo) al momento de ocurrir el evento de crédito; con el tiempo, en la medida que la empresa automovilística se recupere, el vendedor del CDS que tiene estos bonos en cartera podrá sacarles beneficio.

El 80% de los derivados de crédito tiene por activo subyacente tales bonos corporativos (fuente: D. L. Nyberg, citado en la entrega anterior). Debe recordarse que casi todo crédito bancario puede transformarse en un bono. Es más, ya desde antes de existir los CDS, los bancos contaban -y siguen contando- con otras dos estrategias para sacar los créditos de su balance y venderlos en el mercado como instrumentos financieros:
- Los créditos sindicados o syndicated loans, donde un banco vende a otros bancos parte de un préstamo. Bancos más pequeños pueden estar interesados en comprarle “cartera de crédito” a un banco más grande. La venta puede ser incluso hecha internacionalmente.

- La titularización o securitization. Consiste simplemente en “empaquetar” una cartera de crédito en distintos bonos y venderlos en el mercado. Por ejemplo, están los bonos CRI brasileros: un banco financia a una inmobiliaria que va a construir un edificio de oficinas que será alquilado a una gran corporación; la constructora se lo hace “a medida” a la corporación, la cual se compromete a pagar el alquiler anual durante, por ejemplo, doce años. La inmobiliaria puede vender este “derecho de cobro” a otros: se emiten entonces los bonos “CRI” a 12 años; los compradores de los CRIs (fondos de pensión, aseguradoras, otros bancos) recibirán los alquileres anuales en forma de cupones del bono. Con el dinero que levanta emitiendo los CRIs, la constructora repaga su deuda al banco. El banco se ha quitado el riesgo de crédito del balance gracias a la titularización y la constructora se anticipa los alquileres futuros. El que compra el CRI, además de la solvencia del arrendatario, siempre cuenta con la garantía inmobiliaria.

El CDS también mantiene el principio de “empaquetar” o “trocear” un crédito y venderlo en varios instrumentos menores. Tal fraccionamiento ayuda a entender lo siguiente.
El mercado mundial de CDS tiene un valor nominal de 20 billones de USD al final de junio de 2006 (fuente: D. Randall Kroszner, miembro de la Fed). Conviene detenerse en el número: es un 20 seguido de doce ceros (20 x 1012). Los anglosajones tienen otra notación y para ellos esto equivale a 20 trillion USD (es que para ellos billion es nuestro millardo o mil millones). El efecto de “vender en trozos” da mayor potencial de crecimiento al CDS respecto al mercado original de bonos, cuyo valor nominal es bastante inferior: 6 billones de USD (6 USD trillion). D. Nyberg también racionaliza el cómo los derivados excedan en valor emitido a los bonos de los que provienen: “Esto apenas difiere de las compañías de seguro que revenden parte de sus riesgos mediante el reaseguro…”.

Dentro de dos semanas, tras una entrega dedicada a un asunto “menos árido”, continuaré con este tema de “libertad financiera”.

Opinión independiente.
www.cedice.org.ve.
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Publicado Diario 2001 14/05/07